Original-Research: CEWE Stiftung & Co. KGaA (von Montega AG): Kaufen

Rekordumsatz im Q3 – Fotofinishing bleibt Wachstumsmotor: Der Gruppenumsatz stieg im Q3 um +6,1% yoy auf 174,4 Mio. EUR (Q3/24: 164,3 Mio. EUR) und markierte damit einen neuen Höchstwert. Das EBIT lag mit –0,4 Mio. EUR auf dem erwarteten, saisonal typischen Niveau (Q3/24: –0,1 Mio. EUR), da die zusätzlichen Deckungsbeiträge aus dem Umsatzwachstum gezielt in Marketingmaßnahmen (+2,1 Mio. EUR) zur Vorbereitung des Weihnachtsgeschäfts reinvestiert wurden. Das Fotofinishing bleibt klarer Wachstumstreiber. Der Umsatz stieg im Q3 um +6,7% yoy auf 145,3 Mio. EUR (Q3/24: 136,1 Mio. EUR). Treiber waren ein Volumenanstieg bei Fotos (+6,8% yoy auf 579 Mio. Stück) sowie ein starkes Plus beim CEWE FOTOBUCH (+7,3% yoy auf 1,325 Mio. Exemplare). Besonders erfreulich ist die fortgesetzte Premiumisierung: Der Umsatz mit Fotobüchern legte sogar um +8,9% zu, getragen von höherwertigen Produktvarianten. Das EBIT im Segment lag mit 0,1 Mio. EUR auf einem für Q3 typischen Niveau (Q3/24: 0,4 Mio. EUR). Belastend wirkten höhere Personalkosten (+3,4 Mio. EUR) aus Tarifanpassungen und Neueinstellungen sowie die zusätzlichen Marketingaufwendungen in Vorbereitung des Q4. Dennoch zeigt sich, dass CEWE durch Innovationen (neue Cover-Designs, Adventskalender, Kalenderformate) und eine starke Markenposition die Nachfragebasis weiter ausbauen kann.

KOD schwächelt ergebnisseitig, Retail legt zu: Der Bereich Kommerzieller Online-Druck (KOD) erzielte im Q3 ein Umsatzplus von +2,0% yoy auf 21,5 Mio. EUR (Q3/24: 21,1 Mio. EUR). Das EBIT lag mit –0,2 Mio. EUR leicht unter Vorjahr (0,0 Mio. EUR). Belastend wirkten die schwache Nachfrage im deutschen Markt sowie Investitionen in internationale Märkte. Perspektivisch soll die Hybrid-Produktion in Dresden (Offset + Digitaldruck) Effizienzgewinne ermöglichen. Der Einzelhandel steigerte den Umsatz im Q3 um +7,1% yoy auf 7,6 Mio. EUR (Q3/24: 7,1 Mio. EUR) und erreichte ein ausgeglichenes EBIT (0,0 Mio. EUR vs. –0,1 Mio. EUR im Vorjahr). Besonders positiv entwickelte sich das Geschäft in Norwegen und Polen mit Fokus auf Premium-Produkte.

Das Management bestätigte die Jahresziele für Umsatz (835–865 Mio. EUR) und EBIT (84–92 Mio. EUR). Aus unserer Sicht ist diese Guidance konservativ. Wir liegen mit unserer Umsatzprognose rund 10 Mio. EUR über dem oberen Ende der Unternehmens-Guidance und erachten diesen Wert angesichts der bisherigen Entwicklungen bis Q3 und der operativen Dynamik insbesondere im Fotofinishing als gut erreichbar.

Fazit: CEWE bleibt mit einem klar wachsenden Kerngeschäft im Fotofinishing auf Kurs. Die temporäre Schwäche im KOD wird durch die robuste Nachfrage nach Fotoprodukten überkompensiert. Mit hoher Bilanzqualität, Innovationskraft und einer attraktiven Bewertung (EV/EBITDA 2025e ~4,1) bleibt die Aktie aussichtsreich. Wir bestätigen unser Kaufen-Votum mit einem unveränderten Kursziel von 148,00 EUR.



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