Original-Research: q.beyond AG (von Montega AG): Halten

Original-Research: q.beyond AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu q.beyond AG

Unternehmen: q.beyond AG
ISIN: DE0005137004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 14.03.2024
Kursziel: 0,70 EUR
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Christoph Hoffmann

q.beyond schließt 2023 mit positivem FCF ab - Guidance 2024 impliziert deutliche Ergebnissteigerung

q.beyond hat jüngst vorläufige Zahlen für das Geschäftsjahr 2023 vorgelegt, die unsere Schätzungen sowohl umsatz- als auch ergebnisseitig übertroffen haben.

[Tabelle]

Starke Umsatzentwicklung in '23 - Zukünftiger Fokus auf Profitabilität: Mit einem Umsatz von 189,3 Mio. EUR (+9,4% yoy) übertraf das Unternehmen unsere Prognosen von 185,1 Mio. EUR und landete in der oberen Hälfte der eigenen Guidance-Bandbreite von 185,0 bis 191,0 Mio. EUR. Das organische Wachstum betrug 4,5% yoy und ist darüber hinaus auf die Übernahme der productive-data zurückzuführen. Wir hatten Ende letzten Jahres bereits darauf hingewiesen, dass wir eine klare Fokussierung auf Profitabilität statt Wachstum erwarten, die nun vonseiten des Vorstands kommuniziert wurde und sich auch in der Guidance widerspiegelt. So erwartet der Vorstand für das laufende Jahr eine Steigerung um 1,4% bis 4,6% yoy auf 192 bis 198 Mio. EUR. Für 2024 prognostizieren wir weiterhin einen Umsatzzuwachs i.H.v. 2,0% yoy, jedoch von einer höheren Ausgangsbasis.

Vielfältige Sondereffekte prägen Bottom Line des Schlussquartals: In Q4/23 hat QBY ein EBITDA i.H.v. 5,8 Mio. EUR erzielt (FY 2023: 5,7 Mio. EUR), was primär auf den positiven Sonderertrag aus einer Finanzamtsentscheidung bzgl. des PlusNet-Verkaufs aus 2019 zurückzuführen ist (MONe: 8,6 Mio. EUR). Gleichzeitig bildete das Unternehmen Rückstellungen i.H.v. 4,3 Mio. EUR und wendete 1,0 Mio. EUR für die Bereinigung nicht profitabler Verträge auf. Insgesamt beliefen sich die Einmaleffekte 2023 auf +3,3 Mio. EUR, sodass das operative EBITDA im FY bei 2,4 Mio. EUR lag. Dementsprechend belief sich die oper. EBITDA-Marge 2023 auf 1,3%, die EBITDA-Marge inkl. Sondereffekte auf 3,0%.

Für 2024 erwartet der Vorstand eine deutliche Verbesserung der Profitabilität auf 8,0 bis 10,0 Mio. EUR (implizierte EBITDA-Marge 2024: 4,0% bis 5,2%). Die Margenausweitung soll dabei unverändert durch die Erhöhung des Umsatzanteils von Beratungs- und Entwicklungsdienstleistungen, der Erhöhung der Near- und Offshore-Quote von 11% auf 20% und den verstärkten Einsatz von KI erzielt werden. Konkret erwartet der Vorstand eine Steigerung der Bruttomarge (was u.E. eine gleichwertige Erhöhung der EBITDA-Marge bedeutet) um 1 Prozentpunkt pro Anstieg der Near- und Offshoring-Quote um 5 Prozentpunkte, sodass bei Erreichen des Zielniveaus von min. 20% u.E. eine Ausdehnung der EBITDA-Marge von ca. 2PP zu erwarten ist. Aus der Verschiebung des Umsatzmixes soll pro 5% Umsatzanteil (rd. 10 Mio. EUR) mehr Beratung & Entwicklung eine Steigerung der Bruttomarge von bis zu 2 Prozentpunkten erreicht werden, was eine inkrementelle Margenerhöhung von 40% des Geschäfts impliziert. Ausgehend von 60,3 Mio. EUR Umsatz, die QBY in diesem Segment erzielt, müsste für eine Margensteigerung um 2PP ein Umsatzwachstum des Bereiches von 15,7% erzielt werden.

Insgesamt erwarten wir in 2024 eine signifikante Steigerung des operativ erzielten EBITDA und erhöhen unsere Prognosen von 6,0 auf 7,0 Mio. EUR (operatives EBITDA Vj.: 2,4 Mio. EUR).

Cashwirksamer Sondereffekt aus Steuerentscheidung in H2/24 erwartet: Die in 2023 GuV-wirksame Finanzamtsentscheidung (PlusNet-Verkauf) wird laut Unternehmensangaben zu einem Netto-Cashzufluss i.H.v. bis zu 4,0 Mio. EUR führen. Dies ist in der Zielsetzung, einen FCF von 3,0 Mio. EUR zu erwirtschaften, nicht inkludiert und würde den freien Cashflow somit auf bis zu 7,0 Mio. EUR erhöhen.

Verbesserung des Cashflows durch Einsparungen bei CAPEX und Leasingkosten: In 2023 konnte der Free Cashflow dank einer Working Capital-Freisetzung im niedrigen einstelligen Millionenbereich, gesunkener CAPEX sowie geringerer Leasing-Zahlungen erfreulich auf 1,7 Mio. EUR gesteigert werden (Vj.: -9,7 Mio. EUR).

Für 2024 prognostiziert der Vorstand CAPEX i.H.v. 4,0 Mio. EUR und Leasing-Zahlungen von 3,0 Mio. EUR. Weiter plant das Management das Geschäftsjahr 2024 mit einem FCF von 3,0 Mio. EUR (exkl. Sondereffekte) abzuschließen. Somit erscheint uns die FCF-Zielsetzung realistisch, wobei u.E. etwaige Auflösungen der in 2023 gebildeten, kurzfristigen Rückstellungen für Personalmaßnahmen (4,3 Mio. EUR) eine Gefährdung für den avisierten FCF von 3,0 Mio. EUR darstellen. Wir erwarten ausgehend vom prognostizierten EBITDA von 7 Mio. EUR einen leicht positiven FCF i.H.v. 0,3 Mio. EUR. Hierbei haben wir bereits den cashwirksamen Sondereffekt berücksichtigt. Die Differenz zur Management-Zielsetzung resultiert vor allem aus der von uns erwarteten FCF-belastenden Auflösung von Rückstellungen.

Umstellung der Segmentberichterstattung dürfte besseres Monitoring der operativen Fortschritte erlauben: Wie in H2/23 angekündigt, hat QBY seine Segmentberichterstattung an das geänderte, zweigliedrige Geschäftsmodell angepasst. So wird das alte Segment 'Cloud', das nun unter 'Managed Services' geführt wird, leicht verkleinert und umfasst fortan die Aktivitäten rund um die beiden Rechenzentren in Hamburg und Ulm sowie das Geschäft von logineer. Der Umsatz des neuen 'Managed Services'-Segments ist mit 129,0 Mio. EUR um 22,2 Mio. EUR kleiner, jedoch ist der Rohertrag mit 24,6 Mio. EUR um 2,5 Mio. EUR höher. Abgegeben wurden dabei das Geschäft mit Cloud Consulting, Data intelligence, Software development, Security-Leistungen und den Bereich Microsoft. Das alte Segment 'SAP' firmiert fortan unter 'Consulting' und gewinnt die oben genannten Geschäftsbereiche hinzu. Mit 60,3 Mio. EUR Umsatz und 3,0 Mio. EUR Rohertrag beträgt die Rohmarge des Segments 'Consulting' lediglich 3,0%. Nach Unternehmensangaben soll die EBITDA-Verbesserung weit überwiegend aus dem Segment Consulting kommen, der kurz- bis mittelfristig normalisiert ebenfalls eine Bruttomarge von über 20% erzielen soll.

Bewertungsniveau impliziert geringes Downside- Kein Cash-Burn mehr zu erwarten: Mit liquiden Mitteln von 37,6 Mio. EUR bzw. 0,30 EUR je Aktie ist bereits knapp die Hälfte der Marktkapitalisierung durch Cash gedeckt. Gegenläufig wirken sich auf die bilanziell stark aufgestellte und schuldenfreie QBY lediglich Minderheitsanteile von 1,4 Mio. EUR, langfristige Rückstellungen von 2,8 Mio. EUR sowie verpflichtende Earn-Outs von 5,2 Mio. EUR (alle Stand 30.9.2023) aus. Auf Basis der Marktkapitalisierung i.H.v. 77,2 Mio. EUR ergibt sich somit ein EV von 48,9 Mio. EUR bzw. 0,39 EUR je Aktie. Ausgehend vom Midpoint der EBITDA-Guidance für 2024 ergäbe sich so ein EV/EBITDA für 2024 von 5,4, was u.E. nicht ambitioniert wäre. Auf Basis unserer Prognosen ergibt sich eine EV/EBITDA-Bewertung von 7,0x. Hierbei gilt es insbesondere auch zu berücksichtigen, dass QBY mit seinem Geschäftsmodell bei Steigerung der operativen Exzellenz auch nach 2024 erhebliches Margensteigerungspotenzial aufweist.

Fazit: q.beyond hat unsere Prognosen dank eines höheren Sondereffekts für 2023 übertroffen und verfügt dank seiner sehr guten Bilanzqualität und 0,30 EUR Cash je Aktie über ein solides finanzielles Polster. Der EV liegt u.E. bei ca. 48,9 Mio. EUR und stellt angesichts des langfristigen Margenpotenzials des Geschäftsmodells u.E. kein ambitioniertes Bewertungsniveau dar. Trotz dessen weist der Investment Case weiterhin erhöhte Umsetzungsrisiken und u.E. eine aktuell noch eingeschränkte Visibilität hinsichtlich der erzielten operativen Verbesserungen auf. Sofern die u.E. klar definierte und kommunizierte Strategie des Vorstands in den nächsten Quartalen zu der in Aussicht gestellten Verbesserung der operativen Ergebnisse führt, würde dies einer schneller als erwarteten Margensteigerung gleichkommen und ggf. eine Anpassung unserer Prognosen erforderlich machen. Wir positionieren uns zunächst weiterhin defensiv und bestätigen unsere Empfehlung 'Halten' und unser Kursziel von 0,70 EUR.

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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/29163.pdf

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